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    1. 國海證券-白酒行業深度研究:次高端東風正盛,由野蠻生長到有序發展-220804

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      日期:2022-08-04 14:57:08 研報出處:國海證券
      行業名稱:食品飲料行業
      研報欄目:行業分析 薛玉虎,宋英男  (PDF) 48 頁 3,090 KB 分享者:fen****in 推薦評級:推薦
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      研究報告內容
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        次高端是我們持續看好并推薦的白酒趨勢性大機會。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】復盤白酒30年的市場化發展歷程,我們認為白酒行業從基本面的角度看一直是螺旋上升的,自2016年以來本輪復蘇的核心底層邏輯是消費升級,是高端和次高端的結構性機會。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)2016-2020年高端酒率先量價齊升,引領行業增長,為行業第一成長階段,并打開了次高端天花板。次高端2017年開始萌芽,2018年進入趨勢性增長階段,2020年開始,高端酒增速放緩,次高端逐漸替代高端酒成為行業新增長引擎,行業開始進入第二成長階段。我們認為2021年之前次高端是野蠻生長階段,現在開始洗牌,然后進入有序增長階段。

        次高端目前仍處于上升通道中,我們認為未來三到五年有千億元空間。2016-2021年,白酒行業營業收入復合增速約為11.4%,其中年產量的復合增速僅為1.5%。收入增長主要依靠噸價提升帶動,噸價提升背后核心的因素是產品升級,次高端的成長是來自行業最主流價格帶的升級。從發展走勢看,我們認為價位升級的趨勢是不可逆的,上一輪中高端100元價格帶從萌芽到成熟持續時間超過10年,而這次次高端的趨勢起點是2017年,我們認為當前進程才進行至1/3。從發展空間看,中高端及以下價位占行業總收入仍超40%,當前仍是白酒行業總收入規模占比最大的價格帶,次高端擴容很大一部分來自中高端價格帶的升級,站在當前看,2021年次高端約為1000-1100億元左右容量,假設未來三到五年20%的中高端量升級到次高端,可以帶來1000-1500億元的容量,長遠來看空間更大。

        本輪次高端是消費需求驅動,基礎更牢,韌性和持續性都更強。次高端實際在2010年初露鋒芒,但上一輪次高端的發展由高端泡沫化、三公消費、資本投機等共同推動,是供給端的狂歡,消費基礎脆弱,2013年隨著行業整體的深度調整而破滅。與上一輪相比,本輪次高端有更多的經濟發展的積累:1)居民可支配收入增加、消費能力提升、品牌意識增強以及資產價格上漲等因素共同影響下,次高端升級已具備大眾消費能力的強力支撐;2)消費階梯式升級特點也使次高端的成長持續性更強,白酒行業的消費升級趨勢已經形成,經濟波動、疫情影響和外部因素導致的調整只會影響升級的速度,但不會改變趨勢;3)酒企自2018年開始聚焦培育次高端價格帶,價格、渠道和管理運作更加成熟,整個次高端價位呈現廠家、渠道、終端、消費者共振的繁榮狀態。2020年以來的疫情沖擊不改次高端升級趨勢,酒企業績韌性被持續驗證。與其他消費板塊相比,白酒板塊業績增長更穩健。

        2020年次高端擴容出現兩大趨勢:價格裂變和醬酒熱。(1)內部分化出300元和500元兩個細分價格帶。隨著次高端不斷擴容以及酒企的主動引導,其內部也出現了價格帶繼續向上延伸的趨勢。1)高端酒提價,800元以下都是次高端的發揮空間;2)各重點酒企開始培育500元以上價位產品;3)醬酒普遍定價在400元以上。(2)醬酒熱的興起和退潮。我們認為“醬酒熱”的背后邏輯:一是茅臺酒的溢出效應;二是醬酒滿足消費者對產品價格和品質的差異化選擇需求,價格邏輯大于香型邏輯;三是醬酒高毛利的開發買斷運作模式激活了渠道的積極性。醬酒的高彈性增長是過去兩年次高端的一個熱點,但是醬酒的運作更多的是基于渠道的招商和壓貨,消費者的認知并未跟上,簡單粗暴的渠道擴張模式而缺乏實際動銷使醬酒熱難以為繼,現在進入退潮階段。

        次高端經歷過了野蠻生長,亂象退潮后現在開始洗牌,然后進入有序發展階段,我們看好區域次高端龍頭的持續性。過去幾年三線次高端品牌、醬酒都實現了業績高彈性增長,但其背后的共同特點:站在次高端風口、業績低基數、招商鋪貨外延式擴張等,現在業績基數已經到高位,招商鋪貨面臨瓶頸,必然會出現增速回落。長期來看這些公司面臨由外延式增長向內生式增長的轉型,關鍵看營銷能否落地、動銷的持續性和消費者認知的提升。

        我們更看好區域龍頭,拉長20年時間來看,這些酒企都是上臺階式的持續性增長,這次次高端趨勢性機會同樣不會缺席,將充分受益于次高端擴容紅利,現在這個時點為次高端價格帶較優質的投資標的:1)區域龍頭酒有基地市場,其核心產品基本處于所在區域白酒消費最主流的價位段,在當地品牌深入人心,對經濟周期的敏感性較弱,且歷史數據驗證了其業績抗風險能力較強。2)次高端需要“品牌+渠道”兩條腿走路,而區域龍頭經過多年深耕培育,渠道基礎較好,品牌有望支撐次高端價位發展,在核心市場的品牌影響力不亞于全國性名酒。3)區域龍頭產品結構仍有提升空間,省內市場有望支撐未來5年以上的快速增長,省外市場運作良好為錦上添花,全國化不是區域龍頭成長的必要條件。

        行業評級及投資策略:當前處于第一成長階段向第二成長階段轉型中,次高端接替高端成為行業增長新引擎,我們預計短時間白酒板塊將面臨增長轉折點,一些高彈性增長標的增速回落,中秋旺季將是重要考驗時點,短暫洗牌后行業趨勢繼續向好,分化之下我們認為高端酒基本面穩健,區域次高端龍頭如蘇酒、徽酒等增長趨勢更好,維持行業“推薦”評級。

        重點推薦個股:推薦區域地產龍頭,如洋河股份、今世緣、古井貢酒、伊力特、山西汾酒、口子窖等

        風險提示1)疫情影響渠道恢復低于預期;2)宏觀經濟波動導致消費升級速度受阻;3)行業政策變化導致競爭加??;4)重點關注公司業績或不及預期;5)食品安全事件等

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