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    1. 萬聯證券-信用債2022年度投資策略:精耕細作,穩中求勝-211208

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      日期:2021-12-08 15:49:46 研報出處:萬聯證券
      研報欄目:債券研究 徐飛  (PDF) 22 頁 1,023 KB 分享者:hany******t85
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      研究報告內容
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        信用債償還高于往年,凈融資整體偏緊,結構性分化延續。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】城投債為今年凈融資增長主要支撐項,房地產及上游周期行業拖累產業債規模凈增長。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)

        發行繼續向高等級信用債集中,區域分化延續。新發信用債主體評級仍以AAA級為主,AA+級凈融資規模貢獻相對最大。發行區域主要集中于北京、江蘇、上海、廣東、浙江等經濟發達區域,而受永煤事件影響較大的河南、河北、山西等地自二季度以來發行明顯提速,前期融資缺口得以彌補。

        信用分層加劇,市場情緒仍偏謹慎。信用債平均發行期限有所縮短,1Y-3Y(含)期限發行占比小幅提升。僅1Y-3Y(含)期發行規模高于去年,其余期限發行規模略有縮減,新發債券平均期限小幅縮短,市場情緒仍偏謹慎。

        信用市場負面事件頻發。信用債推遲或取消發行規模低于去年同期,但負面事件數顯著增加,主體評級下調占比最大,監管不斷趨嚴。

        城投融資監管趨嚴,償還壓力較大,凈融資整體偏緊。今年年初,受永煤事件以及城投監管影響,城投債凈融資水平明顯下滑,下半年發行出現開始提速。但由于今年償付規模較大,且在“紅黃綠”分檔政策下,新發城投債募集資金多用于集中償還債務,因此今年以來凈融資情況仍不及去年同期。

        城投發行和凈融資額區域分化仍在加劇,經濟發達地區融資情況較好。以江蘇、浙江為代表的長三角區域城投債發行處于較高水平,且凈融資額領跑全國各省份;而天津、東北多地城投債融資較為困難,凈融資額為負值。城投債融資情況與地方財政實力掛鉤,財政相對較強的地區,經濟發展向好,嚴監管環境下受到市場認可度相對較高。

        房企信用事件頻發,地產行業融資偏緊,凈供給多月為負。今年以來,房企境內信用債發行整體偏弱,下半年房企信用事件頻發,市場情緒偏謹慎,凈融資額多月為負。中資離岸債發行明顯縮量,償付壓力較大,海外評級企業也將國內房地產行業整體評級調降。今年,房企境內外融資均偏緊。

        國企產業債償付壓力顯著提升,市場情緒仍偏謹慎。產業債發行主體以高評級國有企業為主,發行期限通常較短,超短融為主要發行券種。今年以來,中央級地方國企產業債償付額大幅攀升,現金流壓力顯著增加,尤其是弱資質國企債務市場擔憂明顯上行,國有企業凈融資額較去年出現明顯回落,民營企業大幅凈融出。

        各行業產業債發行情況和凈融資額仍呈現分化。房地產、上游材料類凈融出,公用事業和交通運輸依然保持平穩發行,凈融資額保持增長。永煤事件影響下,今年采掘業發行略有放緩,同時碳中和政策對行業產能形成一定約束,上游周期行業多為凈融出狀態。

        宏觀經濟:經濟穩增長窗口期到來,預計明年整體呈前低后高態勢。增長動能切換,基建托舉經濟,房地產仍為主要拖累項。

        貨幣及財政政策:貨幣政策注重跨周期調節,財政政策大概率前置。經濟面臨下行壓力,貨幣政策維持穩中偏寬松。在加快今年專項債剩余額度發行、研究提前下達明年部分專項債額度的要求下,預計明年專項債發行額度或將在今年12月底進行提前審批。

        信用環境:穩杠桿、防風險,預期信用下沉為主要方向,投資偏好整體偏謹慎。

        投資建議:1)城投債:建議關注經濟長期向好、財政實力偏強區域的高等級城投,謹慎選擇非標占比較高、債務規模較大、資質較弱的主體,規避尾部風險。2)地產債:建議挖掘超跌主體投資機會,以及中長線布局現金流充裕、基本面健康、經營風格穩健的大中型房企投資機會。3)其他產業債:建議關注上游周期行業產業債投資機會,以及償還壓力較小、行業景氣度上行的龍頭企業。

        風險因素:信用風險暴露超預期,貨幣政策超預期收緊,信用債融資趨嚴。

        

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