中誠信國際-12月15日央行全面降準點評：穩增長信號加強信用環境繼續改善，債市收益率短期仍存下調空間-211207

　　事件：12月3日，國務院總理李克強在會見國際貨幣基金組織總裁時提出將圍繞市場主體需求制定政策，適時降準。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】隨后央行在6日公布決定于12月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，共計釋放長期資金約1.2萬億元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）我們對此做出以下點評：

　　本次降準釋放了較強的穩增長信號。本次降準操作的宏觀環境相對上次降準時點已出現顯著變化，7月全面降準時經濟下行壓力并不突出，通脹壓力處于快速上行期間，加之當月中下旬稅期高峰以及后續專項債加快發行可能帶來較大流動性缺口，7月降準更多體現了呵護流動性的導向。隨著三季度當季宏觀增速顯著回落，以及經濟需求端修復力度持續偏弱背景下四季度及明年初經濟下行壓力持續加大，結合12月6日政治局會議強調要“著力穩定宏觀經濟大盤，保持經濟運行在合理區間”，并將“擴內需、促消費、擴投資”作為明年重點工作，我們認為本次全面降準相比上次降準操作釋放了更強的穩增長信號。

　　穩健的貨幣政策取向并沒有改變。本次降準共釋放1.2萬億資金，但考慮到12月有9500億MLF到期，可釋放的增量資金約2500億，其中還有一部分資金被用于補充長期資本，因此本次降準并不意味著貨幣政策全面轉向寬松。隨著我國貨幣政策調控框架從數量型轉向價格型，降準已經逐步成為相對中性的貨幣政策操作，由于MLF多為國有大行和股份行持有，本次降準釋放的資金可能更多流向中小銀行并降低其負債成本，引導中小銀行加大對于小微企業的信貸支持力度。此外，18年以來降準操作與降息操作較少同時出現（包括基準利率及OMO利率），我們認為年內資金利率或不會出現顯著下調，貨幣政策依然保持穩健。

　　后續信用環境或將持續改善。降準也意味著寬信用的政策信號進一步釋放。隨著監管力度邊際放松、房地產開發貸額度有所增加、房企債券融資開始回升，本次降準之后，地產部門融資后續有望見底企穩。此外，今年財政后置以及明年可能出現財政前置的情況下，財政資金對基建的支撐力度將更加顯著。隨著后續穩增長政策或將持續加強，以及相關信貸政策配合下，寬貨幣向寬信用的傳導或將更為順暢，信用周期向上擴張的動力有所擴大。加之減排支持工具的不斷落地，我們預期后續社融同比或探底企穩、信用周期或底部回升，信用環境或將呈現持續改善趨勢。

　　收益率短期內或仍有下調空間。隨著降準政策的中性化，降準與債券收益率下行之間的對應關系有所減弱，本次降準釋放的新增流動性也低于7月的降準操作。但是，考慮到當前流動性整體合理充裕，DR007月均利率水平仍低于7天逆回購利率，12月流動性缺口也低于10月、11月，降準仍然可以使得資金面進一步寬松。加之通脹下行預期逐漸加強，以及明年信用環境改善且存在降息可能，我們認為債券收益率短期或仍有下調空，債券市場總體短期樂觀，但如果后續投資端上行超預期帶來較大融資需求，疊加美聯儲加息預期增強，也不排除債券收益率后續有再次上調波動的可能。

　　明年上半年或仍存一定降息可能。即便2022年初面臨1月稅期、春節提前、政府券發行規?；蚋哂谕甑攘鲃有詨毫?，12月降準落地之后明年1月再次降準的可能性有所降低，但2022年上半年或仍存一定的降息可能。從增長預期來看，2022年是十二大召開、政府換屆的重要年份，12月政治局會議也提前反映出年底中央經濟工作會議或將進一步明確加大跨周期調節力度，以確保經濟運行盡早企穩。此外，出口對經濟增長的貢獻率當前約為20%，隨著價格因素趨弱明年上半年出口對制造業的拉動或有降低。從政策寬松窗口來看，明年下半年美聯儲或將采取加息措施，宏觀政策跨周期調節思維下或會選擇提前調整為后續應對留出空間。從通脹約束來看，當前黑色、有色、煤炭等大宗商品價格漲幅已出現顯著回調，11月PMI購進價格指數與出廠價格指數也顯示出成本壓力顯著緩解，明年上半年通脹壓力對貨幣政策的供給限制有望顯著降低?？傮w看，我們認為不能排除明年上半年央行進行降息操作的可能。