國信證券-鋰電行業深度系列六：鋁塑膜，軟包需求穩步提升，國產化前景可期-211203

　　鋁塑膜行業資產輕回報高，工藝、原料和設備壁壘高

　　電池封裝材料鋁塑膜是由鋁箔、尼龍層、CPP（流延聚丙烯）構成的三層復合結構，在電池材料成本中占比10-20%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】橫向對比鋰電材料各環節，鋁塑膜仍然依賴進口，國內行業集中度最高，國產利潤率與負極&電解液持平、單位資本開支低、壁壘高、進口替代空間大。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）技術壁壘體現為：1）原料：原料決定了沖深、耐液、壽命等多項關鍵性能；鋁箔挺度純度等性能要求高；粘結劑成分復雜、配方保密，多需上下游協作研發。2）工藝：工藝水平決定批次間一致性、穩定性、產品良率等，日韓企業先發具有know-how優勢并存在專利封鎖。3）設備：涂布機等核心設備精密度高，定制化周期長，研發難度大。

　　軟包鋰電加速滲透，百億市場揚帆起航

　　軟包電池能量密度、循環壽命、靈活性等方面具有綜合優勢，在消費電子領域滲透率已達80%以上。動力電池領域，歐洲超七成主流車型搭載軟包勢頭正盛；國內孚能放量、小鵬蔚來等新晉軟包路線，滲透率觸底回升?？次磥碥洶袌隹臻g廣闊：1）軟包體積能量密度高、安全性高負荷汽車發展需求；2）固態電池大勢所趨，軟包疊片工藝&聚合物電池經驗契合需求。我們預計2025年全球軟包電池出貨量638GWh，CAGR為34%，對應鋁塑膜需求6.9億平，市場規模近118億元。

　　鋁塑膜供需失衡迎機遇，國內廠商國產替代分三步走

　　當前大日本印刷DNP/昭和/栗村占據全球七成份額，在技術客戶具備先發優勢。國內新綸收購T&T實現突破、紫江打破原料設備海外壟斷，替代步伐加速。我們認為鋁塑膜國產替代正迎來新機遇：1）海外廠商鋁塑膜業務在集團多為非核心業務，我們預計2024年后隨著技術成熟，國內鋁塑膜廠有希望快速搶占份額。2）LG、SKI等電池廠受日韓貿易政策及成本影響，希望擴充供應商，提升議價能力和供應鏈控制力。3）國內遠景AESC、孚能等軟包廠崛起迅速，本土軟包電池廠崛起將帶動國產供應鏈發展。4）本土鋁塑膜領軍企業在產品性能已基本與海外持平，成本上低10%-20%，性價比優勢凸顯。短期來看國內鋁塑膜廠現在消費鋁塑膜領域進口替代；中期有望伴隨比亞迪刀片電池放量快速發展；長期看本土廠商憑成本產能優勢實現動力電池領域的國產替代。

　　投資建議：我們推薦關注客戶實力領先的恩捷股份、福斯特等。1）恩捷股份：定增擴產2.8億平鋁塑膜年產能，遠期產能4億平，有望依靠客戶和技術優勢開拓市場；2）福斯特：公司在2015年開始自主研發鋁塑膜項目，并在2018年實現中試產能。公司具備自主知識產權的鋁箔處理技術，目前鋁塑膜年產能2000萬平，產品主要供給于消費電池領域，規劃擴產至3000萬平，逐步拓展至動力電池及儲能領域。

　　風險提示：電動車銷量不及預期；全球軟包鋰電池需求低于預期；專利技術風險。